Strefa euro, co dalej

Oficjalna nazwa strefy euro to Unia Gospodarcza i Walutowa. W rzeczywistości jednak, gdy utworzono ją w 1999 r., była unią walutową i niedokończoną unią gospodarczą.

Brakowało w niej mechanizmów zapewniających odpowiednią koordynację polityki gospodarczej, a mówiąc dokładniej – chroniących strefę euro przed różnicowaniem się konkurencyjności krajów członkowskich. Nie utworzono także wspólnego budżetu lub choćby mechanizmu ratunkowego na wypadek kryzysu finansowego.

Dlaczego stworzono unię walutową bez zakończenia procesu tworzenia unii gospodarczej? Wymagałoby to zwiększenia integracji politycznej w stopniu, na który Europa się nie zdecydowała.

Co miało zapobiec różnicowaniu się konkurencyjności krajów tworzących strefę euro pomimo braku dostatecznej koordynacji ich polityki gospodarczej? Liczono na dwa mechanizmy: na konkurencję cenową na wspólnym rynku europejskim oraz na to, że wzrost skali handlu pomiędzy krajami członkowskimi, jaki miał nastąpić po wprowadzeniu wspólnej waluty, przyspieszy integrację ich gospodarek.

Oba czynniki nie wystarczyły do zapobieżenia temu, żeby od samego początku jednostkowe koszty pracy rosły w części krajów strefy euro wyraźnie szybciej niż w innych. Utrata konkurencyjności przez Grecję i Portugalię jest dziś głównym powodem obaw o ich wypłacalność.

Niepokojące jest także pytanie o to, ile jeszcze lat niskiego tempa wzrostu gospodarczego i niskiego tempa wzrostu płac czeka inne kraje strefy euro, jak na przykład Włochy, by odzyskały konkurencyjność w stosunku do Niemiec.

Poszło w cement

Czynnikiem, który spotęgował dzisiejsze kłopoty strefy euro, była liberalizacja finansowa ostatnich dwóch dekad ubiegłego wieku. Spowodowała ona, że w skali globalnej banki komercyjne weszły gremialnie tam, gdzie ich wcześniej prawie nie było, a mianowicie na rynek kredytów hipotecznych.

Efektem tego były między innymi silne i długotrwałe boomy budowlane w Portugalii, Hiszpanii i Irlandii po ich wejściu do strefy euro. Do samego końca nie brano pod uwagę, że optymizm Europy, która – tworząc strefę euro – chciała odnaleźć swą drugą młodość, jest marnowany, ponieważ rosnąca część zasobów szła w cement zamiast w modernizację europejskich gospodarek, tak przecież potrzebną w obliczu rosnącej konkurencji ze strony Azji.

Załamanie boomów budowlanych było bolesne. Wejście banków komercyjnych na rynki kredytów hipotecznych spowodowało bowiem, że źródłem ich finansowania przestały być długoterminowe oszczędności gromadzone w bankach hipotecznych, a stały się nim krótkoterminowe depozyty gromadzone w bankach komercyjnych.

Co gorsza, w coraz większym stopniu źródłem finansowania kredytów mieszkaniowych stawały się krótkoterminowe pożyczki udzielane sobie wzajemnie przez banki. Skutki rosnącej z tego powodu skali wzajemnego uzależniania się banków pokazało to, co się stało po upadku amerykańskiego banku inwestycyjnego Lehman Brothers.

Brak straży pożarnej

Dyżurnym wyjaśnieniem wcześniejszego braku mechanizmu ratunkowego w strefie euro była chęć uniknięcia pokusy nadużycia. Rzeczywistym jednak powodem był brak gotowości krajów Europy do niesienia sobie wzajemnej pomocy. Przyczyną było także myślenie doktrynalne, każące zakładać, że nieodpowiedzialne mogą być tylko rządy, a nie instytucje prywatne.

Dlatego ustanowiono jedynie pakt stabilizacji i rozwoju, który miał chronić strefę euro przed nieodpowiedzialnością rządów. Mimo że nie był on ściśle przestrzegany, to jednak jedynym krajem strefy euro, w którym w poprzedniej dekadzie rósł dług publiczny, była Grecja. Hiszpania i Irlandia miały wręcz nadwyżki budżetowe.

Kłopoty ze zrównoważeniem budżetu miały te kraje, które – jak Portugalia – najszybciej utraciły konkurencyjność i stagnacja gospodarcza utrudniała im zapełnienie rządowej kasy. Jak dzisiaj wiemy, nieodpowiedzialne okazały się nie rządy, lecz banki komercyjne, a powodem skokowego wzrostu długu publicznego była wywołana kryzysem bankowym recesja. Na dodatek część rządów, jak było to w Irlandii, musiała pokryć ogromne straty banków.

W kwietniu ubiegłego roku, gdy nagle spadły ceny greckich obligacji, Europa nie miała mechanizmu, który pozwoliłby na udzielenie Grecji szybkiej pomocy. Utworzono go dopiero pod wpływem kryzysu.

I nie był to przypadek, że EFSF (European Financial Stability Facility – Europejski Fundusz Stabilności Finansowej) utworzono nie w Brukseli, lecz w Luksemburgu jako spółkę celową. Północne kraje strefy euro nie chciały, by instytucje europejskie podejmowały w ich imieniu jakiekolwiek zobowiązania. EFSF jest na razie tylko poolem dwustronnych pożyczek oraz gwarancji i niczym więcej.

Rozwiązanie w zasięgu ręki

W międzyczasie powstała idea emisji wspólnych obligacji europejskich. Jeden z jej wariantów zakłada, że byłyby emitowane dwa rodzaje obligacji: niebieskie, które miałyby gwarancje spłaty ze strony wszystkich krajów strefy euro, i czerwone, które nie miałyby takich gwarancji.

Rząd każdego kraju członkowskiego miałby możliwość udziału w emisji obligacji niebieskich, dopóki jego dług nie przekraczałby 60 proc. PKB. Po przekroczeniu tego progu trzeba byłoby emitować obligacje czerwone, niemające już takich gwarancji, które byłyby znacznie wyżej oprocentowane. Powstałyby dzięki temu silne bodźce do ograniczania długu publicznego.

Idea emitowania wspólnych obligacji jest dobra. Przypomnijmy, że na decyzję o wprowadzeniu wspólnej waluty europejskiej wpłynęło między innymi to, że w latach 1992 – 1993 ataki spekulacyjne spowodowały konieczność dewaluacji wielu walut krajów Europejskiego Systemu Walutowego.

Krajowe rynki finansowe były zbyt małe, by można było skutecznie bronić stabilności poszczególnych walut. Wprowadzono więc wspólną walutę europejską, której nie było już jak atakować, ponieważ jej rynek był zbyt duży.

Wspólnych obligacji europejskich też nie byłoby jak atakować. Ich rynek byłby zbyt duży.

Spekulacyjne windowanie cen CDS (credit default swaps; instrumenty finansowe będące „ubezpieczeniem" długu – red.) w celu podważenia zaufania do określonych obligacji i wywołania tym spadku ich cen, jak bywało to nie tylko w Grecji, byłoby całkowicie bezskuteczne w przypadku wspólnych europejskich obligacji, skoro miałyby one gwarancję wszystkich rządów strefy euro. Wspólne europejskie obligacje stałyby się poważnym rywalem amerykańskich obligacji skarbowych jako składnik rezerw walutowych.

Wystarczyłoby zatem porozumienie krajów strefy euro, a mogłyby emitować papiery, które byłyby na całym świecie chętnie kupowane przez banki centralne, fundusze inwestycyjne, fundusze emerytalne i towarzystwa ubezpieczeniowe. Dlaczego na razie tak się nie stało?