Francuzi dokupią akcji TP?

Od paź­dzier­ni­ka kurs ak­cji Te­le­ko­mu­ni­ka­cji Pol­skiej spadł w przy­bli­że­niu o 50 proc. Za­miast 16 zł, pa­pier te­le­ko­mu dzia­ła­ją­ce­go pod mar­ką Oran­ge kosz­to­wał wczo­raj nie­co po­nad 7 zł, a są biu­ra ma­kler­skie, któ­re wy­ce­nia­ją war­tość wa­lo­rów tyl­ko na 6,8 zł. Część ana­li­ty­ków jesz­cze się za­sta­na­wia, czy obecne no­to­wa­nia TP, to wy­ce­na ade­kwat­na do po­ten­cja­łu te­le­ko­mu, czy oka­zja, z któ­rej mógł­by sko­rzy­stać głów­ny wła­ści­ciel – Fran­ce Te­le­com – do­ku­pu­jąc ak­cji. Po tym, jak TP umo­rzy wa­lo­ry ku­pio­ne w buy­-bac­ku, do fran­cu­skiej gru­py na­le­żeć bę­dzie nie­co po­nad 50 proc. wa­lo­rów fir­my.

– Py­ta­nie, czy Fran­ce Te­le­com ogło­si we­zwa­nie na TP, po­ja­wi­ło się ostat­nio na ryn­ku – mó­wi Kon­rad Księ­żo­pol­ski, ana­li­tyk Espi­ri­to San­to In­ve­st­ment Bank. – Kon­sul­to­wa­li­śmy je z ana­li­ty­ka­mi z Lon­dy­nu zaj­mu­ją­cy­mi się FT – przy­zna­je.

Lon­dyń­scy ma­kle­rzy ta­kie­go ru­chu po FT?się nie spo­dzie­wa­ją. – Ich zda­niem jest to ma­ło praw­do­po­dob­ne. FT sta­wia na ryn­ki roz­wi­ja­ją­ce się, fran­cu­sko­ję­zycz­ne, afry­kań­skie i ma dość wy­so­kie za­dłu­że­nie prze­kra­cza­ją­ce 2-krot­ność EBIT­DA – re­la­cjo­nu­je ana­li­tyk Espi­ri­to San­to In­ve­st­ment Bank.

Z punktu widzenia francuskiego giganta  dokupienie akcji TP dziś oznaczałoby głównie dwie rzeczy:  większy wpływ zysków polskiej firmy na zyski FT (dziś francuska grupa musi wykazywać, jaka część zysków przypada na mniejszościowych akcjonariuszy TP), wyższy udział w wypłacanej przez telekom dywidendzie oraz obniżenie  średniej ceny zakupu akcji telekomu (kupowali TTP płacąc za akcję 38 zł). To ostatnie miałoby znaczenie, gdyby FT znalazło kupca na TP.

Przypomnieć tu należy, że intencja taka nie jest niewykluczona. W ubiegłym roku Francuzi sondowali możliwość sprzedaży części stacjonarnej. Co więcej, Polska nie jest zaliczana przez FT do rynków rozwijających się, na które dziś stawia paryski gigant. Z drugiej strony, ogłaszając przegląd portfela w 2011 r., prezes FT Stephan Richard zapewniał, że nie dotyczy to trzech rynków: Francji, Hiszpanii i Polski.  FT do­pie­ro co ujaw­nił, że wy­co­fu­je się z ryn­ku por­tu­gal­skie­go, gdzie miał 20-proc. pa­kiet ak­cji jed­nej z tam­tej­szych firm – Sonaecom. W ze­szłym ro­ku Fran­cu­zi wy­szli z in­we­sty­cji w Szwaj­ca­rii i Austrii.

– Przez ostat­nie la­ta nie ob­ser­wo­wa­li­śmy ze stro­ny FT?chę­ci zwięk­sza­nia za­an­ga­żo­wa­nia w TP do po­nad 50 proc., choć­by przy oka­zji sprze­da­ży resz­tów­ki przez Skarb Pań­stwa. Nie wi­dzę po­wo­du, dla któ­re­go te­raz mia­ło­by się to zmie­nić, szcze­gól­nie bio­rąc pod uwa­gę obec­ne mo­żli­wo­ści wy­pła­ty dy­wi­den­dy, jak i ska­lę nie­pew­no­ści do­ty­czą­cą przy­szłych wy­ni­ków TP – oce­nia Ja­kub Vi­scar­di, ana­li­tyk DM IDM­SA. Pa­weł Pu­chal­ski z DM BZ WBK sza­cu­je, że aby dojść do pierw­sze­go pro­gu ob­ję­te­go we­zwa­niem na akcje na warszawskiej giełdzie – 66 proc. w kapitale TP - Fran­cu­zi mu­sie­li­by wy­ło­żyć dziś 2 mld zł.

Czy by­ła­by to do­bra lo­ka­ta? Aby odpowiedzieć na to pytanie, trzeba wiedzieć, czy i jak szybko TP? za­cznie pła­cić z powrotem po 1-1,5 zł dy­wi­den­dy na ak­cję.  Przy czym warto przeanalizować zarówno scenariusz, w którym tak się dzieje, jak i odwrotny.

W pierwszym wypadku odpowiedź wydaje się oczywista. FT spodziewając się, że polska spółka przeżywa chwilowy (dwuletni, w latach 2013-2014) kryzys płynności gotówkowej, może odczekać kilka miesięcy, w czasie których kurs akcji będzie utrzymywać się na poziomie 6-7 zł i zacząć dokupywać akcji. Powrót do 1-1,5 zł dywidendy pozwoliłby FT w ciągu czterech lat odzyskać pieniądze wyłożone na akcje TP.

Dziś, ogłaszając przewidziane przepisami prawa wezwanie (cena w ofercie musiałaby być przynajmniej taka, jak w ciągu ostatnich 6 miesięcy) musiałoby zaoferować za sztukę około 13 zł, czyli dużo więcej niż wynosi aktualnie giełdowy kurs.

Czy TP wróci do wypłacania wysokiej dywidendy? Na temat przyszłych zysków TP ma­kle­rzy nie chcą się na ra­zie wy­po­wia­dać. Przy­go­to­wu­ją dopiero re­ko­men­da­cje dla TP po tym, jak w ubie­głym ty­go­dniu fir­ma po­da­ła wy­ni­ki za 2012 r., tnąc moc­no dy­wi­den­dę, i przed­sta­wi­ła trzy­let­nią stra­te­gię. W ra­por­tach biur znaj­dą się więc pro­gno­zy zy­sków te­le­ko­mu i prze­wi­dy­wa­nia, ile bę­dzie mógł wy­pła­cić in­we­sto­rom.

Konrad Księżopolski jest jednak zdania, że do dywidendy w wysokości 1 zł TP nie wróci już nigdy. - Wartość rynku będzie się kurczyć. Pomimo dość niskich cen za usługi telekomunikacyjne w porównaniu do innych krajów europejskich, silna konkurencja wywołała kolejną wojnę cenową, a to stwarza presję na wyniki. Aby to się zmieniło na trwałe, konkurencja musiałaby się zmniejszyć, albo rynek musiałby przeżyć silniejszy wstrząs – ocenia analityk.

Co jeśli ma rację? France Telecom raczej nie powinno czekać na dalszy rozwój wypadków z założonymi rękami. Scenariusze rysują się dwa: albo dokupi akcje i otrzymywać będzie większą część dywidendy, albo poszuka kupca na polską spółkę. W tym drugim wypadku, aby na akcjach nie stracić francuski gigant powinien szukać już dziś sposobu na obniżenie średniej ceny zakupu.

W tym i w przy­szłym ro­ku TP cze­ka wy­pływ oko­ło 10 mld zł go­tów­ki. Do spłacenia ma kredyty i obligacje. Chce zainwestować w pasmo 800 MHz i wypłacać dywidendę.

Analitycy wskazują również na jeszcze jedną kwestię na linii TP-France Telecom. Chodzi o relatywnie niskie, ale uparcie utrzymywane zadłużenie polskiej firmy.  Pojawiają się opinie, że TP pilnuje się, aby nie narazić na ryzyko obniżenia ratingu kredytowego FT.  Agencje ratingowe wyznaczyły dla obu firm oceny z perspektywą negatywną, czyli sugerującą, dalszą możliwość obniżki. To dla telekomów oznaczałoby wyższy koszt długu.

-  Myślę, że jest kilka nakładających się przyczyn, dla których TP obniżyła prognozę wolnych przepływów gotówkowych. Z jednej strony, to wydatki na częstotliwości, co do wysokości których nie ma pewności. Po drugie wisząca nad TP kara z Komisji Europejskiej, po trzecie wojna cenowa na rynku telekomunikacyjnym, po czwarte w końcu nie wykluczałbym, że TP ma ograniczenia w zadłużaniu się  ze względu na problemy z długiem France Telecom. To ostatnie jednak to moja opinia – mówi Leszek Iwaszko, analityk Societe Generale.

- Spółka wielokrotnie sugerowała, że jej celem jest nieprzekroczenie wskaźnika 1,5 dla relacji długu netto do EBITDA – mówi Jakub Viscardi. Na temat tego, co może za tym stać – nie chce jednak dywagować.

Jego zdaniem zaciskanie pasa w TP to efekt problemów własnych operatora. – Biorąc pod uwagę słabe wyniki Grupy TP za 2012 r. oraz fakt, że zarząd nie zdecydował się przedstawić nawet przedziałowej prognozy na 2013 rok (poza FCF na poziomie nie mniejszym niż 800 mln zł) może wskazywać, że sytuacja jest na tyle niepewna, że relacja długu netto do EBITDA może znajdować się pod presją. Szczególnie po ostatnich komentarzach ze strony spółki sugerujących, że wydatki kapitałowe na częstotliwości LTE mogą łącznie sięgnąć 2 mld zł  – uważa Viscardi.