Andrzej Rzońca: Zawróćmy z drogi na południe Europy

Szczyt koniunktury w Polsce przypadł na II kwartał 2018 r. Tak jak przewidywałem w 2016 r., wzrost PKB ledwie przekroczył wtedy 5 proc., podczas gdy w okresie poprzedniego boomu sięgał 8 proc. Od połowy 2018 r. gospodarka hamuje. Od jesieni ub.r. prognozy jej wzrostu są systematycznie rewidowane w dół.

W ostatniej projekcji NBP ocenił, że owo hamowanie będzie postępowało przez najbliższe trzy lata. Długi okres, w którym ujawniają się skutki osłabiania systematycznych sił wzrostu (przez np. obniżenie wieku emerytalnego, nacjonalizowanie i upartyjnianie firm, wprowadzanie nowych podatków i komplikowanie istniejących, nakładanie kolejnych biurokratycznych barier, upolitycznienie wymiaru sprawiedliwości czy narastanie korupcji), okazał się nie taki długi. Nadszedł akurat wtedy, gdy w światową i polską gospodarkę uderzyła epidemia koronawirusa.

Polska gospodarka nie jest dobrze przygotowana na ten wstrząs. Pod koniec 2015 r. zmieniono stabilizującą regułę wydatkową, aby podnieść limit wydatkowy w 2016 r. (i zmieścić w nim np. świadczenie 500 plus bez jednoczesnego ekwiwalentnego podniesienia podatków), a także szybciej go zwiększać w kolejnych latach. Gdyby nie ta zmiana, to od 2017 roku w finansach publicznych mielibyśmy nadwyżkę, która od 2018 r. kształtowałaby się na poziomie zbliżonym do 1 proc. PKB.

Zamiast nadwyżki, mamy jednak spory – jak na tę fazę cyklu koniunktury – deficyt, bo władza nie tylko zmieniła regułę wydatkową, ale też ją obchodziła, zawyżając dochody budżetu z uszczelnienia systemu podatkowego, a ostatnio również wypychając dodatkowe wydatki (17 mld zł w br., tj. 0,7 proc. PKB) do utworzonych przez siebie podmiotów, które nie są nią objęte. Wedle planów rządu deficyt ten miał wynieść w br. 28,5 mld zł (1,2 proc. PKB), a po wyeliminowaniu czynników jednorazowych 52,2 mld zł (2,2 proc. PKB). W takim ujęciu byłby czwarty co do wielkości w Unii Europejskiej. Wśród nowych krajów członkowskich UE większy miałaby już tylko Rumunia. Plany te jednak budowano na założeniu, że PKB urośnie w br. o 3,7 proc.

Także bank centralny nie ma dużego pola manewru. Stopy procentowe są na rekordowo niskim poziomie (1,5 proc.) – takim jak w latach 2014-16, kiedy poziom cen się obniżał. Ale teraz wróciła inflacja, która w lutym skoczyła do 4,7 proc. i przekracza nie tylko cel inflacyjny (2,5 proc.), ale i górną granicę odchyleń od celu (3,5 proc.). W nadchodzących miesiącach powinna ona co prawda spadać dzięki niskim cenom ropy na rynkach światowych oraz za sprawą obniżek cen w sektorach najbardziej dotkniętych przez epidemię (linie lotnicze, turystyka i rekreacja), generalnego słabnięcia popytu i dużej niepewności co do skali i uporczywości tego osłabienia (która będzie zniechęcać firmy do dalszego podnoszenia cen).

Jednak tempo spadku inflacji będzie w dużym stopniu zależeć od tego, co stanie się z kursem złotego, który już jest słaby. Kapitał odpływa z gospodarek wschodzących w tempie niewidzianym od 2013 roku, kiedy Fed zapowiedział ograniczanie ilościowego luzowania polityki pieniężnej, i trzeba uważać, żeby nie dołączyć do ofiar tego odpływu.

Uważać też trzeba na sektor bankowy, który był chlubą polskiej gospodarki, ale został osłabiony. Upaństwowienie Alior Banku i Pekao poszerzyło partyjne władztwo nad polityką kredytową banków do poziomów występujących w Białorusi czy Rosji. Zyskowność sektora spadła poniżej kosztów kapitału – jest niższa niż sektora przedsiębiorstw niefinansowych i dużo niższa niż innych instytucji finansowych. Daleko odbiega od zyskowności banków w innych krajach naszego regionu i jest już tylko nieznacznie wyższa niż w strefie euro. Za to jego efektywne opodatkowanie należy do najwyższych w Europie i to nawet jeśli pominąć podatek bankowy (z jego uwzględnieniem wynosi niemal 50 proc.!).

Skutkiem niskiej zyskowności banków i podatku bankowego jest silny wzrost ich zaangażowania w kredytowanie rządu. Nie wymaga ono od nich kapitału (bo do obligacji skarbowych regulator pozwala przykładać zerową wagę ryzyka) i jest zwolnione z podatku bankowego. W rezultacie, ich portfel obligacji spuchł od 2015 r. o 143 mld (74 proc.). Dla porównania: kredytowanie przedsiębiorstw zwiększyły one o 73 mld zł (25 proc.), a gospodarstw domowych o 139 mld (22 proc.).

Portfel ten jest ponad dwuipółkrotnie większy od kredytów walutowych dla gospodarstw domowych. Przewyższa także kapitały banków. To zwiększa ich wrażliwość na nagłą wyprzedaż obligacji, bo zmusza do wyceny po bieżącej wartości rynkowej (która skądinąd dotychczas się im opłacała i masowo ją wybierały). Wreszcie, najsłabsze ogniwa w sektorze (banki spółdzielcze i dwa banki komercyjne) szczególnie cierpią na niskich stopach procentowych (bo muszą konkurować o depozyty oprocentowaniem), a jakość ich portfela kredytowego jest najsilniej uzależniona od koniunktury gospodarczej. Na to nakłada się paraliż Komisji Nadzoru Bankowego będący pokłosiem skandalu korupcyjnego z udziałem jej przewodniczącego.

Polityka makroekonomiczna musi łagodzić wstrząsy, a nie wywoływać nowych. Źródłem poważnych wstrząsów mogłoby być odejście od ram jej prowadzenia, które zapewniały minimum przewidywalności i sprawdziły się w stabilizowaniu gospodarki. Ramy te obejmują reguły fiskalne, płynny kurs walutowy oraz konwencjonalne podejście do polityki pieniężnej. Epidemia koronowirusa nie może być pretekstem w szczególności do zniesienia stabilizującej reguły wydatkowej.

Nie uniemożliwia ona łagodzenia skutków epidemii. Nie wymaga ograniczenia limitu wydatkowego w ślad za spadkiem dochodów państwa, jeśli spadek ten jest efektem pogorszenia (załamania się) koniunktury (do 2016 roku nie wpływały na ten limit również efekty jednorazowe; ale władzy wydawało się, że zawsze będą one rodzić tylko dodatkowe dochody, więc zmieniła regułę, żeby móc je natychmiast wydać). Co więcej, rząd ma nawet możliwość podniesienia limitu wydatkowego przy załamaniu koniunktury. Wzrost PKB odbiegający o więcej niż 2 pkt proc. od przeciętnej dynamiki PKB z siedmiu lat pozwalałby mu nie korygować w dół limitu wydatków w związku z beztroską konsumpcją w okresie dobrej koniunktury. W warunkach br. ta korekta to 13,5 mld zł. Limit wydatkowy nie dotyczy również środków unijnych. Unia przeznaczyła 7,5 mld euro (ok. 32 mld zł) na pomoc Polsce w walce z koronawirusem. Wreszcie, regułę może zawiesić ogłoszenie stanu wyjątkowego na terenie całego kraju.