"Gdyby koniunktura w Polsce silnie się osłabiła, w ślad za ewentualnym głębszym spowolnieniem w strefie euro, to nie jest wykluczone, że trzeba będzie myśleć o luzowaniu polityki pieniężnej NBP" – napisał w sierpniowym wydaniu miesięcznika „Bank" prezes tej instytucji Adam Glapiński. I choć podkreślił, że najbardziej prawdopodobnym scenariuszem pozostaje stabilizacja stóp procentowych, inwestorzy i ekonomiści mają co do tego coraz więcej wątpliwości.

Czytaj także: Stopy procentowe zamrożone

NBP pod presją EBC

Notowania kontraktów terminowych na stopy procentowe (tzw. FRA) sugerują, że w oczach inwestorów obniżka stopy referencyjnej NBP, która od marca 2015 r. jest na rekordowo niskim poziomie 1,5 proc., jest już w zasadzie przesądzona. Powinno do niej dojść na początku 2021 r.

Obniżki stóp procentowych nad Wisłą spodziewa się też część ekonomistów. W lipcu taką prognozę sformułowali eksperci banku Morgan Stanley, tłumacząc, że do takiej decyzji Narodowy Bank Polski popchnie łagodzenie polityki pieniężnej przez Europejski Bank Centralny. Ta ostatnia instytucja w najbliższych miesiącach obniży stopy procentowe i wznowi program QE, czyli zakupy obligacji skarbowych za wykreowane pieniądze.

Większość krajowych ekonomistów dotąd inaczej oceniała perspektywy polityki pieniężnej. Sądziła, że na słabnący wzrost gospodarczy Rada Polityki Pieniężnej będzie reagowała raczej wydłużaniem horyzontu stabilizacji głównej stopy procentowej niż jej obniżkami. Pod koniec lipca w ankiecie „Parkietu" żaden spośród 17 ekonomistów, którzy odpowiedzieli na to pytanie, nie spodziewał się obniżki stóp do końca 2020 r. Jeden oczekiwał ich podwyżki.

Przeciwko obniżce stóp zdaje się przemawiać przede wszystkim przyspieszająca zaskakująco szybko inflacja. W lipcu, jak oszacował wstępnie GUS, indeks cen konsumpcyjnych (CPI) – główna miara inflacji w Polsce – wzrósł o 2,9 proc. rok do roku, najbardziej od jesieni 2012 r., po 2,6 proc. w czerwcu. Ekonomiści przeciętnie spodziewali się odczytu na poziomie 2,7 proc. Na tym zaś wzrost inflacji prawdopodobnie się nie skończy.

Cięcie możliwe za rok

Czy wypowiedź Glapińskiego coś w prognozach ekonomistów zmieni? Zdaniem ekspertów z Santander Bank Polska można ją interpretować jako reakcję prezesa NBP na ostatnie wypowiedzi tzw. jastrzębi, czyli członków RPP, którzy uważają, że na przyspieszającą inflację należy zareagować podwyżką stóp procentowych i to być może już w tym roku. Sam Glapiński na konferencjach po posiedzeniach RPP konsekwentnie powtarza, że w jego ocenie stopy w Polsce pozostaną na obecnym poziomie nawet do końca jego kadencji, czyli do 2022 r.

– Nasz podstawowy scenariusz zakłada stabilizację stóp procentowych co najmniej do końca 2020 r. – powiedział „Rzeczpospolitej" Jakub Borowski, główny ekonomista banku Credit Agricole w Polsce. – RPP mogłaby zdecydować się na obniżkę stóp, gdyby wzrost PKB spadł poniżej 3 proc. rocznie, a inflacja poniżej 2 proc. Nie wykluczam, że te warunki zostaną spełnione w II połowie 2020 r., jeśli globalne spowolnienie gospodarcze będzie się przedłużało. Ryzyko takiego scenariusza w ostatnich tygodniach wzrosło – dodał. Podobnie warunki obniżki stóp w Polsce ocenia Mikołaj Raczyński, dyrektor ds. strategii dłużnych w Noble Funds TFI.

– W horyzoncie 1,5 roku polska gospodarka prawdopodobnie tak mocno nie wyhamuje, m.in. za sprawą polityki fiskalnej, która została poluzowana w szczęśliwym momencie – tłumaczy. Jak jednak zaznacza, eskalacja konfliktu handlowego na świecie i pogłębianie się spowolnienia w globalnej gospodarce mogą ten scenariusz przekreślić. – Paradoksalnie, obniżce stóp procentowych w dalszej perspektywie sprzyjać może przyspieszenie inflacji. Zjawisko to ma obecnie głównie charakter podażowy i może negatywnie wpłynąć na wzrost realnych dochodów Polaków i w rezultacie na wzrost konsumpcji – dodaje Raczyński.

Obniżka bezcelowa?

W RPP do niedawna dominował pogląd, że dalsze obniżanie stóp procentowych w Polsce mogłoby negatywnie wpłynąć na stabilność sektora finansowego, np. powodując odpływ depozytów z banków. W lutym br. podczas wystąpienia w Krajowej Izbie Gospodarczej prezes Glapiński oświadczył jednak, że NBP dysponuje nowymi analizami, w świetle których w Polsce istnieje przestrzeń do obniżki stóp procentowych.

– Nie mam przekonania, że w obecnym otoczeniu regulacyjno-podatkowym taka przestrzeń istnieje. To otoczenie ogranicza potencjał banków do zwiększania akcji kredytowej i obniżka stóp tylko by ten problem nasiliła – ocenia jednak Piotr Bujak, główny ekonomista banku PKO BP.

Ucieczka przed inflacją

Inwestorzy indywidualni kupili w lipcu obligacje skarbowe za 1,57 mld zł. To wynik zaledwie o 0,9 mln zł niższy od czerwcowego, który był pod tym względem rekordowy.

W czerwcu sprzedaż tzw. obligacji oszczędnościowych napędzała oferta dziesięcioletnich papierów uprawniających do udziału w losowaniu premii (od 10 zł do 10 tys. zł). W lipcu zaś motorem sprzedaży okazał się strach przed inflacją. Największą popularnością cieszyły się czteroletnie obligacje o zmiennym oprocentowaniu, gwarantujące stopę zwrotu przekraczającą inflację. Inwestorzy przeznaczyli na nie w lipcu niemal 570 mln zł, najwięcej w historii. Kolejnych 160 mln zł ulokowali w obligacjach dziesięcioletnich, które również mają zmienne oprocentowanie.