Przewidywanie kryzysów jest łatwe

aktualizacja: 04.10.2008, 12:12
Foto: Fotorzepa, Raf Rafał Guz

Rozmowa z Ryszardem Kutnerem, profesorem Wydziału Fizyki Uniwersytetu Warszawskiego, specjalistą w dziedzinie ekonofizyki, czyli fizyki w ekonomii

[b]Rz: Rząd USA za wszelką cenę stara się ratować zagrożone instytucje. Czy to oznacza, że wkrótce apogeum obecnego kryzysu będzie już poza nami? [/b]
Ryszard Kutner: Niestety, wydaje mi się że nie, tym bardziej, że wcześniejsze interwencje rządu i FED-u a także innych wielkich banków centralnych nie przyniosły oczekiwanych efektów a proces “wymiatania” z rynku nadmiernie zadłużonych firm (przede wszystkim tzw. banków inwestycyjnych) dopiero się rozpoczął. Dopóki płynność rynków finansowych jest blokowana przez bilionowe wierzytelności a brak wzajemnego zaufania instytucji finansowych paraliżuje ich aktywność, kryzys będzie trwał. Krach, który obecnie dotyka rynek finansowy w Stanach Zjednoczonych co do swojej głębokości jest porównywalny z Wielkim Kryzysem lat 30-tych – tąpnięcie indeksu Dow Jones 9 sierpnia 2007 roku, spowodowane nagłym załamaniem się rynku hipotecznego, zapoczątkowało trwające po dziś dzień, osuwanie się giełd. Pragnę dodać, że w fizyce ze skokową zmianą stanu układu termodynamicznego mamy do czynienia np. w badaniach przemian fazowych – kryzys wmontowany jest w nie w sposób naturalny. Wykorzystując analogię pomiędzy giełdą a materiałem lepko-sprężystym udało nam się przewidzieć w przybliżeniu moment odwrócenia się trendu wzrostowego zarówno na NYSE jak też na warszawskim parkiecie (przykładowo na załączonym rysunku przedstawiliśmy porównanie przewidywań modelu z danymi empirycznymi dla indeksu DJIA).
Używane przez nas modele zakładają jednak, że intrwencjonizm nie odgrywa istotnej roli tak długo jak długo działa mechanizm wolnego rynku. Tak naprawdę kryzys występuje niezależnie od tego, czy państwo ingeruje w gospodarkę wolnorynkową, czy też nie gdyż jego przyczyny są głębsze - mają charakter strukturalny. Gwoli prawdy należy powiedzieć, że opinie co do możliwości stosowania analogonów modeli fizycznych w ekonomii (np. modelu rozwiniętej turbulencji stosowanego do opisania propagowania się informacji na giełdach, czy też różnego rodzaju ruchów Browna do opisu dynamiki indeksów giełdowych), są w środowisku fizyków podzielone (że o ekonomistach nie wspomnę).
[b]Tamto zamieszanie na Wall Street , z którym mieliśmy do czynienia w drugiej połowie września 2007 roku było wynikiem drastycznej ingerencji FED. [/b]
To prawda, jednak na ogół to nie jest tak, że krach jest wynikiem jakiegoś jednego wydarzenia (abstrahując od losowych kataklizmów) – on może być katalizatorem, obnażając słabości rynków, ale nie zasadniczą przyczyną. Kryzys narasta, stopniowo przyspieszając a napędza go ludzka chciwość - poszukiwanie maksymalnych, chwilowych zysków. Jeśli jednemu graczowi (indywidualnemu lub instytucjonalnemu) uda się uzyskać profit inni podążają tym tropem – pojawia się efekt stadny niszczący awersję do ryzyka i napędzający bańkę cenową. Za nagłe pęknięcie bańki odpowiedzialny jest ten sam kolektywny efekt wywołany chęcią realizacji zysków (i strachem przed ich utratą). Efektem tego jest krach gaszący te emocje. Po jakimś czasie sytuacja się powtarza, itd, itp.
[b]Identyczny mechanizm zadziałał tym razem?[/b]
W moim przekonaniu takim katalizatorem był zamach na WTC 11 września 2001 roku. Do tego czasu gospodarka Stanów Zjednoczonych niemal stanęła na nogi po pęknięciu bańki internetowej w marcu 2000 roku – stopy procentowe były utrzymywane na niskim poziomie, inflacja w ryzach a zaufanie do rynków finansowych napawało optymizmem. Jednakże tuż po zamachu, FED w obawie przed jego negatywnym wpływem na gospodarkę, znacząco obniżył (i tak już wyjątkowo niskie) stopy procentowe powodując drastyczne potanienie kapitału i natychmiastowe przegrzanie rynków finansowych. Ruszyła lawina tanich kredytów, zwłaszcza hipotecznych typu subprime (w wolnym tłumaczeniu, podprogowych) dla kredytobiorców na pograniczu lub poniżej progu ich zdolności kredytowej. Na wielką skalę rozwinięta została sprzedaż nieruchomości a ich ceny poszybowały.
Na reakcję FED nie trzeba było długo czekać – w obawie przed skokiem inflacji podniósł on znacząco stopy procentowe doprowadzając niemal natychmiast miliony Amerykanów do niewypłacalności – rozpoczął sie proces przejmowania przez banki ich domów tytułem nieuiszczonych wierzytelności i masowego wystawiania ich na sprzedaż. Krok ten spowodował drastyczny spadek cen nieruchomości i w konsekwencji zapaść na tym rynku - zapaść, której konsekwencje są dziś trudne do przewidzenia. Ingerencje państwa zadziałały więc negatywnie. Ale skoro państwo powiedziało A musi teraz powiedzieć B. Mam wrażenie że w świecie zglobalizowanym, państwa (lub instytucje ponadpaństwowe) powinny działać tak aby zapobiegać sytuacjom ekstremalnym. Jednak nie mogą przegiąć, nie mogą “wylać dziecka z kąpielą” niszcząc, wciąż przecież działające, mechanizmy wolnego rynku.
[b]Ale przecież to instytucje finansowe same z siebie powinny dbać o własne interesy sprawdzając wiarygodność kredytową klientów, aby nie dopuścić do niespłacenia kredytu?[/b]
Tak, tyle tylko, że w momencie prosperity sygnały o niebezpieczeństwie były ignorowane, np. ostrzeżenia działów ryzyka kredytowego w bankach lekceważono. Tym bardziej, że rozwinięty został na wielką skalę handel długami - banki inwestycyjne uważały, że w razie kłopotów zawsze będą mogły odsprzedać swoje długi z niewielką tylko stratą (z nawiązką pokrywaną przez zyski). Tym śmielej budowano piramidę obligacji hipotecznych (emitowanych pod udzielane kredyty) zaniedbując rzetelną analizę ryzyka, nie bacząc na to, że koniec prosperity może być bliski. Wierzę, że na skutek dotkliwości obecnego kryzysu instytucje finansowe, które przetrwają (a do takich zaliczam np. Bank of America czy też bank JP Morgan Chase, który w porę pozbył się większości toksycznych aktywów) będą musiały na nowo przemyśleć funkcjonowanie systemu (zarówno w mikro- jak też w makroskali) i w porozumieniu z państwem uzgodnić jakąś formę niezależnej, możliwej do przyjęcia w systemie wolnorynkowym, kurateli; chodzi tu przede wszystkim o system bankowości inwestycyjnej. Stworzenie globalnego, a w tym zwłaszcza europejskiego, przejrzystego systemu wczesnego ostrzegania przed tego typu kryzysami stało się palącą koniecznością. Zwracam uwagę, że zjawiska i procesy globalne wymagają globalnej, interdyscyplinarnej reakcji – musimy przygotowywać młodych ludzi do tego typu wyzwań. Uważam to za jeden z najważniejszych obowiązków uczelni.
[b]Mamy więc kryzys niejako na własne życzenie. Niektórzy twierdzą nawet, że jest on głębszy niż wielki kryzys z lat 30-tych ubiegłego stulecia. [/b]
Można się zgodzić z tą opinią, ponieważ obecnie (w dobie internetu) bez porównania szybciej rozchodzą się wszelkie a w tym zwłaszcza złe informacje wywołując zamieszanie nawet na rynkach w miarę bezpiecznych. Kilkadziesiąt lat temu trzeba było dni, zanim informacja obiegła świat, dziś wystarczają minuty; mamy nadpłynność informacji, nadpłynność zleceń, błyskawiczny obieg pieniądza. Dzięki dostępności narzędzi potrzebnych do obrotu walorami ludzie chętnie, łatwo i bez refleksji wchodzą w ten obieg. Rynki finansowe zachowały się jak dziecko, któremu do ręki dano brzytwę – kaleczy siebie i wszystkich dookoła. Poza tym, państwo wówczas nie ingerowało, dziś w panice, i moim zdaniem za późno wpompowało w system ogromne kwoty. Zderzenie tych nadpłynności z opóźnionym,, doraźnym (pozbawionym długofalowej strategii) działaniem państwa doprowadziło do tego, że mimo większego doświadczenia i lepszej techniki nie potrafiono na czas zapobiec krachowi, a podejmowane działania w większości były i nadal są nieskuteczne.
[b]Czy Pana zdaniem lepiej byłoby gdyby państwo nie robiło nic?[/b]
Tak właśnie postąpiło państwo w czasie Wielkiego Kryzysu – pamięć o tym trwa wymuszając działanie. Niestety, brak jest modelu, który pozwalałby określić relacje pomiędzy państwem a rynkiem w dobie globalizacji. Stanowi to obecnie jedno z głównych wyzwań. Państwo z pewnością musi pełnić rolę stanowiącego i regulującego system prawny (warunki brzegowe systemu), częściowo także arbitra, ale czy również aktywnego uczestnika gry rynkowej, czy powinno wchodzić w rolę „wolnego rynku”? Teraz, z powodu krachu państwo już nie ma wyjścia, musi się włączyć do gry przejmując toksyczne aktywa. Pytanie dotyczy już nie tego czy ma to zrobić ale jak ma to zrobić, jakim kosztem? Krótko mówiąc, w jaki sposób należy odblokować obiegi finansowe skoro rynek nie jest w stanie sam tego dokonać w wystarczająco krótkim czasie? Plan Paulsona, który najprawdopodobniej zostanie w końcu przyjęty przez Kongres, powinien te sprawy doprecyzować.
[b]A co z Europą, co z Polską, czy kryzys może nas dotknąć w równym stopniu co USA? [/b]
Ponieważ gospodarki wolnorynkowe żywią się kredytami a ich dostępność niestety spada, więc należy spodziewać się, że kryzys światowy przełoży się w Europie i u nas na spowolnienie gospodarcze i obserwowane na co dzień irytujące spadki a także olbrzymie wahania indeksów na warszawskiej GPW a więc na (wirtualną) wycenę spółek giełdowych. Rządy Europy Zachodniej, największe banki oraz EBC dopiero teraz ruszyły na pomoc zagrożonym (wykupując ich długi bądź też nacjonalizując je). Należy podkreślić, że polska gospodarka ma wystarczająco solidne fundamenty aby stawić czoło temu finansowemu tsunami (jednak jest pytanie jak długo). Widać już, że potrzebny jest dla całej Europy unijny plan ratunkowy systemu finansowego – niestety plan taki jest w powijakach więc rządy poszczególnych państw i ich banki działają na własną rękę. Na szczęście przeważająca większość banków prowadzących działalność na terenie Polski hołduje, jak się wydaje, znanej konserwatywnej zasadzie, którą możnaby zamknąć stwierdzeniem tyle kredytu ile depozytu. Stąd, rola nadzoru w Polsce sprowadza się na razie do ciągłego monitorowania sytuacji, gdyż należy zdawać sobie sprawę, że jej zmiana może pojawić się w sposób nagły.
[b]Zatem, jak głęboki będzie ten kryzys u nas? [/b]
Zalecałbym daleko idące opanowanie – niektórzy nawet twierdzą, że kryzys jest szansą na ekspansje polskich firm. Tak daleko bym się nie posuwał ze względu np. na mocną złotówkę, chociaż któż to wie? Udziały wielu firm zachodnich są już mocno przecenione a konkretna perspektywa wprowadzenia euro może podziałać na polskie firmy niezwykle mobilizująco. Wierzę, że obecny kryzys jest okazją do oczyszczenia systemu finansowego z niefrasobliwych instytucji, doprowadzając do istotnych przemyśleń zarówno na poziomie pragmatycznym jak też podstawowym.Warto odnotować, że Polskie Ministerstwo Finansów już na początku września sygnalizowało, że opracowało plan, który ma ochronić banki; jego słabość, tak jak zresztą innych planów narodowych, polega na tym, że nie jest on z nimi skorelowany a także iż nie jest skorelowany z poczynaniami Unii Europejskiej – widzę tutaj wielkie pole do działania dla prezydencji francuskiej. Poza tym, znacznie mniej reagowalibyśmy na to co dzieje się na świecie, gdyby polska giełda w większym stopniu odzwierciedlała stan polskiej gospodarki. Dziś kilkanaście firm trzęsących giełdą w Warszawie (która jest przecież giełdą otwartą) ma swoje korzenie na zachodzie. Na razie nie ma potrzeby bezpośredniej ingerencji rządu wspierającej banki, ponieważ liczba aktywów najwyższego ryzyka w portfelach banków jest zaniedbywalnie mała. Ponadto, nasze banki same zaczęły już działać rygorystyczniej: podniosły oprocentowanie kredytów i depozytów oraz zaostrzyły procedury.
[b]A kiedy nadejdzie moment, aby znów inwestować na giełdzie, kupować akcje, fundusze? [/b]
Niedawno Warren Buffett kupił (chyba nie tylko ze względów patriotycznych) część LB za ok. 5 mld dolarów; jeśli ktoś dysponowałby wolną gotówką tego rzędu mógłby już wkrótce (gdy tylko znikanie toksycznych aktywów z rynku nabierze rumieńców) rozpocząć inwestowanie, gdyż przeceny walorów są już niesamowite. Ale zwykłym, zwłaszcza indywidualnym inwestorom radziłbym odczekać, nie kupować w samym dołku a potem nie czekać na maksymalne zyski.
[b]Kiedy w takim razie to nastąpi, kiedy skończy się kryzys?[/b]
Nie jestem wróżbitą - gospodarką wolnorynkową rządzi raczej niepewność niż klasyczny determinizm (to nie jest dyktatura); można przypuszczać z dużą dozą prawdopodobieństwa, że kryzys nie skończy sie przed wyborami w USA. Póki co pękło kilka baniek cenowych, teraz czeka nas z jednej strony etap upadłości wielu instytucji finansowych a z drugiej przejęć i konsolidacji. Mamy wciąż do czynienia z kłopotami wielu dużych banków zwłaszcza w Ameryce, ale to się kiedyś skończy, gdyż działający wciąż wolny rynek krok po kroku eliminuje instytucje które nabroiły. Jednak to wymaga czasu. Ponadto, z powodu kryzysu na rynkach finansowych słabnie na świecie popyt na surowce energetyczne - ich cena spada, słabnie też popyt na żywność a także nacisk na wzrost płac. Krótko mówiąc, słabną czynniki inflacjogenne, dając bankom centralnym większą swobodę w podejmowaniu decyzji. Niestety, nawet nasz wykres pokazuje nadal trend spadkowy zatem, na odbicie będziemy musieli jeszcze trochę poczekać.

POLECAMY

KOMENTARZE